壞公司下市　好公司逃離

2006諷刺劇》日月無光？
企業心聲：如果我乖乖聽政府的話，留在台灣不過去，將來我公司越做越差，可以聲請國家賠償嗎？政府說法：外資對台灣有信心！
文●王仕琦

股票下市、總部遷移海外，對每年不遺餘力引進海外投資的台灣政府，將是多大的衝擊？過去的遊戲規則，都是壞公司下市，現在怎麼變成好公司逃離？

遊戲本質變了，該檢討玩遊戲者，還是制定遊戲者？

遊戲者日月光，為何想下市？

懷抱希望！兩年前受訪　張虔生認為「民進黨也會覺醒的」

公元二○○○年起，隨著台灣晶圓廠團隊先後在上海成立中芯及宏力，日月光集團董事長張虔生在各公開場合都不忘宣揚「日月光馬上就要到大陸建廠」的計畫。一年接著一年，他的喊話越來越高分貝。最後一次接受媒體專訪，是兩年前七月《商業周刊》的訪問。當時的部分對話，現在都頗有玩味處。

張虔生：把老虎關在這邊，搞了半天都變成病貓了，就垮掉了！事實上，應該放最厲害的老虎出去。大陸現在打不過我們，但你不起來，大陸就不會起來嗎？可以打人的地方，不許我們進去打，搞久了一定會輸掉的。事實上，要打天下就要把我們最厲害的這些人送過去打。

商周：你覺得陳水扁總統，他聽得懂嗎？

張虔生：我不覺得他們不懂！當然他是有一些考量…，他擔心我們會變成另一個香港，他寧可考量這方面事情（政治）優先於經濟。但我們的想法是經濟沒有的話，就是這個（政治）還有用嗎？這個是我們之間最大的矛盾。

商周：他知道台灣政策再這樣下去，再過些時候，即便想開放都沒有用嗎？

張虔生：他知道，他很清楚，他已經知道我們輸給大陸了……。

假使台灣人要走到邊緣化，政治第一，不是經濟第一，那台灣中間可能會面臨一些苦惱。但我覺得會覺醒的！台灣人滿聰明的，一定會覺醒的，我沒有那麼悲觀，國民黨不覺醒他就下來了，民進黨我覺得也會覺醒的。

從兩年多前的談話，可看出張虔生對台灣法令鬆綁仍抱希望。

倘若如此，為何會發生十一月二十四日事件？

二十四日週五黃昏，台北國貿大樓十九樓的日月光台北會議室中，被員工稱為「大董」的日月光集團董事長張虔生，召開臨時高階主管會議。

晚上七時三十分，財務副總經理劉詩亮來到證交所，宣布訊息：日月光已收到凱雷投資集團（The Carlyle Group，原譯卡萊爾）的投資要約，表達有興趣以每股新台幣三十九元價格，收購日月光全部已發行股份。

希望破滅！兩年後法令鬆綁同業遞件　官員：等「積極管理」施行細則公布再來

這將是台灣有史以來金額最大的購併案。同時，上述談話也宣告著，七月間才以四百七十六億元收購東森媒體科技及電視網路的私募基金凱雷集團，打算收購全世界半導體封裝測試第一大廠日月光。

如果收購成功，在台灣掛牌逾十七年的日月光，即將進入股票下市的程序。不只如此，位於高雄市楠梓加工出口區的日月光總部，也將搬離高雄、離開台灣。

日月光現在面對的法規限制是，經濟部一直禁止半導體封裝測試產業前往大陸投資設廠，直到今年四月底，才將「低階半導體封裝測試」赴大陸投資，由禁止類改為一般類。對封測業者開放西進似已開啟小門，但第一家向經濟部投審會遞件西進的封測業者矽品精密，五月間遞件，五月底就被退件。矽品之後，所有已在大陸設立據點的台灣封測廠商，再也沒人敢身先士卒到經濟部遞件。

意在西進？日月光分頭自救　三個月前談購併、十月申請登陸

難道是產業間這股肅殺之氣，讓張虔生放棄「體制內」的合法申請步驟，決定與私募基金合作？因為從台灣股市下市後，日月光將轉為海外公司，再也沒有政府的緊箍咒限制，改採「體制外」策略，自由進入大陸投資。

事實上，日月光並未放棄「體制內」的解決方案，十月底，日月光已正式向經濟部遞出赴上海投資建廠案，其中還包括收購位於上海張江工業區的封測廠威宇科技，做為日月光的上海生產線之一。

這是繼矽品西進方案遭退件之後，第二家封測大廠向經濟部遞件，申請赴大陸投資。經濟部長陳瑞隆則在十一月二十七日表達對此案持「同意」立場。

儘管如此，日月光尋求出路的布局，已從早期等待法令鬆綁，到積極尋求自救雙管進行。早在三個多月前，張虔生就告知日月光高階主管，將有海外私募基金前來評估收購可行性，要求主管們必須遵守保密原則。十一月初，張虔生還曾經親自飛往美國，停留約兩週時間，主要活動，就是與凱雷洽談細節。

被動曝光！前日還參加國宴　凸顯公布時程非張虔生規畫內

日月光內與凱雷洽談的主管，除張虔生外，只有總經理張洪本、財務長董宏思及副總經理陳昌益參與其中。

就日月光公告內容看來，張虔生與凱雷已達成「一定條件下」、「一定期間內」的合作內容，其中屬於變數的被動球，就是每股三十九元收購價。

日月光二十四日的公告內容，絕大部分都是張虔生過去三個月與凱雷談妥的條件。唯一的新訊息，是他在二十四日星期五下午四時三十分，才獲知凱雷提出三十九元這數字。凱雷採取主動立即出價，是因當天上午《經濟日報》頭版頭條，透露凱雷有意收購台灣上市公司，被點名者包括光寶、日月光、宏及廣達。這項訊息造成相關公司股價大幅上揚。為避免後續效應擴大，凱雷決定於當日將收購價及收告條件告知日月光。

依證交所的重大訊息公開處理程序，日月光接獲凱雷投資要約，必須於次一交易日前提出說明。一連串連鎖效應，公開了台灣有史以來最大規模收購案的劇碼。

每股三十九元的日月光，是高是低？

凱雷對定價三十九元的解釋，是以過去五年內日月光的最高股價為三十九•四元為基礎，認為三十九元應屬合理。

摩根士丹利半導體分析師王安亞，在二十四日當晚發表的報告中指出，三十九元的收購價格，與至二○○六年第三季底日月光淨值相比，只有二•四倍。全球排名第二大的封測廠艾克爾（Amkor），第三季的股價淨值比高達五•一倍。

三十九元成交？較近年收購案偏低　能否拍板定案，收購價協商成變數

也就是說，凱雷初步提出對第一大封測廠日月光收購價，只有第二封測大廠價值的一半。與近一年內其他收購案相比，凱雷於九月中旬參與收購半導體製造廠飛思卡爾（Freescale，為摩托羅拉半導體製造部門獨立而出）時，收購價一百七十六億美元，是飛思卡爾EBITDA（未計利息、所得稅、折舊及攤銷前的獲利）的八倍。這次，凱雷初步提出的收購價共五十四億美元，是日月光EBITDA的五倍。

二○○四年二月，全球第五大封測廠新加坡新科（STATS）以十六億美元，購併第四大封測廠金朋（ChipPAC），每股收購溢價是消息宣布當日金朋收盤價的五○％。

凱雷提出三十九元，溢價幅度是日月光近三十日台股收盤平均價的二三•五％，與十一月二十四日的日月光收盤價相比，溢價只有一成。

張虔生做起生意一向以快、狠、準著稱。過去八年來，日月光先後購併摩托羅拉韓國及中壢廠、與ＮＥＣ日本山形廠，無不以漂亮價格吃下大筆產能。

凱雷提出的三十九元收購價格若就此底定，實在很挑釁張虔生縱橫商場三十年的精明形象。未來凱雷收購日月光是否拍板定案最大的變數，就在這收購價格的協商調整。

競爭力衰退！只因未設廠大陸　日月光眼見大訂單流向勁敵

台灣部分業者，現在正感謝張虔生「武昌起義開第一槍」，讓各界正視，業者被法令限制而陷入競爭力衰退的處境。仁寶總經理陳瑞聰說：「如果政府對這個現象再不回應，就是麻木不仁。」

三年前，極少釋出中央處理器（ＣＰＵ）高階封裝測試訂單的美國超微（ＡＭＤ），在日月光耕耘多年後，原本已可穩握訂單，但超微卻開出「到大陸設廠才釋出訂單」的要求，日月光顧及政府始終未對封裝測試業解禁西進，只能眼睜睜看著訂單流到競爭者艾克爾的上海生產線。

即使財務狀況再不理想，艾克爾目前唯一賺錢的生產基地，就是兩年多前向ＩＢＭ購入的上海外高橋封裝測試廠，且持續擴充產能中。這座廠現有的產能規模，僅次於日月光、矽品在台灣的生產線。日月光越晚一步在中國合法立足，艾克爾就可進一步站穩在中國的地盤。除了艾克爾以外，全球前十大專業封測廠中，台灣以外的廠商，已全數在中國大陸成立生產據點。全球封測廠商在大陸設廠的密集度，遠高於晶圓廠。

在半導體產業鏈中，封裝測試製程仍需倚賴大量生產線作業員，相對於ＩＣ設計、晶圓製造等類別，封測屬於勞力密集產業。業界平均估算，無論是台系廠商或歐美外商封測廠到中國大陸設廠，整體製造成本可因人力費用降低，至少節省一○％。

在這波洪流中，台灣廠商也非就此自絕於大陸設廠。依照經濟部今年四月以前的規定，「半導體封裝測試」屬於禁止赴大陸投資的項目，於是這五、六年來，許多台灣封測廠前往大陸設立分公司的名義，就冠上「電晶體封裝」、「無線模組」、「CMOS感測器模組」、「印刷電路板」等營業項目，皆為經濟部合法許可的類別，完全展現「上有政策、下有對策」的態勢。

即使另立名目前往大陸投資，但這些名目仍屬低階技術，台灣封測業者至今仍不敢將高階製程移往大陸，但面對國際大廠已先後插旗畫地，開張營業，一位大廠總經理就比喻，「這好像我們拿著九○步槍與敵人的狙擊槍去拚命，」還自嘲說：「如果我乖乖聽政府的話，留在台灣不過去，將來我公司越做越差，可以申請國家賠償嗎？」

張虔生家族以房地產起家，又在半導體界再創更廣闊一片天，台灣資本市場是張家得以發跡，並賺足更多桶金的基礎。如今，考慮離開台灣資本市場，政府解讀此局，若是迂腐以「外資對台灣經濟前景有信心」為基調，無視台灣上市公司家數今年已經呈現負成長、好公司棄守的警訊，台灣股市走向沒落也將是無可挽回的必然。